Quand la Légion d’honneur fait monter les cours de Bourse : les décorations d’État, signaux de proximité politique ?

Source: The Conversation – France in French (3) – By Stéphane Benveniste, Maître de conférences en sciences économiques, Université Paris 1 Panthéon-Sorbonne

Instituée en 1802, la Légion d’honneur est la plus haute distinction nationale décernée à des citoyens français ou à des personnes étrangères pour leurs mérites au service de la nation, à titre civil ou sous les armes. Symbolique, serait-elle dénuée de toute valeur économique ? Une étude montre que, au contraire, son attribution peut agir comme un signal positif sur les marchés financiers. Explications à l’occasion de la promotion du 14-Juillet.

De la Légion d’honneur française à la Presidential Medal of Freedom américaine et à l’Ordre de la République chinois, les décorations civiles d’État existent dans plus de neuf pays sur dix. Sans récompense matérielle directe, elles sont souvent perçues essentiellement comme une reconnaissance symbolique, des « hochets avec lesquels on mène les hommes », selon une formule attribuée à Napoléon Bonaparte. Sont-elles pour autant dénuées de valeur économique ?

Nous avons étudié la réaction des marchés lorsqu’un administrateur d’entreprise cotée reçoit la Légion d’honneur (Journal of Law, Economics, and Organization, à paraître). La valeur boursière de son entreprise augmente alors significativement.

Cette réaction financière est concentrée sur les administrateurs pour lesquels la distinction semble révéler une proximité politique auparavant invisible aux investisseurs. Une décoration d’État peut ainsi agir comme le signal public d’un accès privilégié aux décideurs publics.

Une distinction prestigieuse mais discrétionnaire

Créée en 1802 par Napoléon Bonaparte, la Légion d’honneur demeure très prestigieuse. Elle est attribuée chaque année à plusieurs centaines de civils, issus de la fonction publique, du monde associatif, des arts, de la recherche ou des entreprises. Les personnes proposées doivent justifier de « mérites éminents », mais sans critère précis et directement observable. Les ministres constituent et transmettent des dossiers de proposition de décoration.

Après instruction et examen, les nominations et promotions sont officialisées par décret signé par le président de la République. Le processus comporte ainsi une dimension largement discrétionnaire.

Pour en mesurer la valeur économique, nous avons relié l’ensemble des décorations civiles attribuées entre 1995 et 2019 aux membres des conseils d’administration d’entreprises françaises cotées. Notre base ainsi constituée rassemble 1 240 décorations reçues par 1 074 administrateurs alors qu’ils siégeaient dans ces entreprises. À partir d’un corpus de vingt-cinq ans d’articles de presse tirés des cinq principaux quotidiens nationaux, nous montrons que les noms des récipiendaires ne sont pas publics avant la publication des décrets. Ceux-ci apportent donc aux investisseurs une information publique nouvelle.

Un « hochet » à 7 millions d’euros

Nous comparons, autour du décret, le rendement de chaque titre à celui attendu d’après l’évolution du marché. L’écart entre les deux, appelé « rendement anormal », mesure la réaction propre à l’annonce. Cette réaction est positive : en moyenne, le cours des entreprises concernées enregistre une surperformance de 0,21 % dans les deux jours suivant l’annonce, puis de 0,43 % après cinq jours, sans que cette surperformance ne soit ensuite effacée. Si ces chiffres peuvent sembler modestes, pour l’entreprise médiane de notre échantillon, dont la capitalisation boursière s’élève à environ 3,5 milliards d’euros, cela représente, deux jours après l’annonce, 7 millions d’euros de valeur supplémentaire (euros constants de 2000).

Cet effet reste inférieur à ceux mis en évidence pour d’autres formes de connexions politiques des dirigeants d’entreprise : les liens avec un président nouvellement élu, observés en France lors de l’élection de Nicolas Sarkozy, ou les passages entre les sphères des affaires et de la politique (« pantouflage »), étudiés dans 47 pays.

Mais les décorations d’État sont bien plus fréquentes et sont peu coûteuses à attribuer : leur portée est ainsi substantielle. Selon l’hypothèse d’efficience des marchés, une telle réaction traduit une information nouvelle et jugée pertinente par les investisseurs. Mais elle ne dit pas, à elle seule, ce qu’ils apprennent.

Les décorations d’État comme un signal de connexions politiques

Une première explication est celle du mérite : la reconnaissance publique pourrait conduire les investisseurs à réviser leur jugement sur les compétences, la réputation ou l’effort futur d’un administrateur. Une seconde est celle de la proximité politique. L’accès aux décideurs est précieux pour les entreprises, notamment celles pour lesquelles la réglementation, les licences, les subventions ou les marchés publics jouent un rôle déterminant dans les perspectives économiques. La dimension discrétionnaire de la Légion d’honneur ouvre la voie à cette seconde interprétation.

Pour les départager, nous exploitons une caractéristique des élites françaises : une part importante des responsables économiques et politiques est issue d’un nombre restreint de grandes écoles. Leurs promotions, de taille réduite, favorisent des réseaux d’anciens élèves identifiables et durables. Ainsi, nous avons apparié les dirigeants d’entreprises et les membres des gouvernements successifs à des registres historiques d’anciens élèves d’une quinzaine de grandes écoles.

Un administrateur est considéré comme ayant, avant sa décoration, un lien identifiable avec le gouvernement lorsqu’il a fréquenté le même établissement, dans la même promotion (ou dans la promotion voisine) qu’un membre du gouvernement impliqué dans le processus d’attribution. Cette mesure saisit une proximité institutionnelle qu’un investisseur peut plausiblement identifier à partir des biographies publiques ou des interactions qu’elle a pu engendrer.

Palais de la Légion d’honneur (ou hôtel de Salm) vu des quais de Seine.
TCY, Wikimedia, CC BY-SA

Lorsqu’un tel lien est déjà identifiable, la décoration devrait apporter peu d’information supplémentaire et générer peu ou pas de réaction boursière. Dans le cas contraire, les investisseurs peuvent y voir la révélation d’un accès aux décideurs publics jusque-là inobservable. C’est précisément ce que montrent nos résultats. Aucune réaction boursière n’est observée lorsqu’un administrateur décoré apparaît déjà connecté à un responsable politique impliqué dans le processus d’attribution. À l’inverse, la réaction est positive et significative lorsque l’on n’observe pas de lien préalable. La Légion d’honneur semble alors révéler des liens nouveaux, ou jusque-là inconnus, avec les décideurs publics.

D’autres résultats vont dans le même sens. Les réactions boursières sont plus fortes lorsque la décoration est attribuée tôt dans le cycle politique, tandis qu’on ne mesure plus de réaction en fin de mandat. Ce calendrier semble indiquer que les investisseurs valorisent la durée anticipée de l’accès politique que la distinction peut révéler. Elles sont aussi plus marquées pour les entreprises les plus exposées aux décisions de l’État (commandes publiques, réglementation ou présence de l’État au capital).

Enfin, elles ne se propagent pas aux autres entreprises du même secteur : les investisseurs y voient une information propre à l’entreprise, et non l’annonce d’un changement plus général de politique publique.

Que nous disent les décorations d’État ?

Nos résultats ne montrent pas que certaines décorations auraient été attribuées de manière indue ni que des récipiendaires auraient bénéficié d’un traitement préférentiel. Ils mettent plutôt en évidence un mécanisme souvent négligé dans les interactions entre les États et les marchés : en distribuant du prestige public, un État peut aussi diffuser une information ayant une valeur économique, notamment sur l’accès potentiel aux décideurs publics.

Cette conclusion dépasse le seul cas français, puisque les systèmes de décorations civiles existent dans la plupart des pays et types de régimes politiques. Ces distinctions peuvent légitimement récompenser le service rendu, entretenir des normes civiques et reconnaître des contributions que les marchés valorisent imparfaitement. Il ne s’ensuit donc pas nécessairement qu’il faudrait en attribuer moins.

Mais lorsque leur attribution implique des procédures discrétionnaires et des acteurs politiques, elles peuvent aussi modifier les anticipations sur l’influence future de leurs récipiendaires.

Des critères plus explicites, un examen indépendant des dossiers et une plus grande transparence sur les voies institutionnelles de nomination pourraient réduire le risque qu’elles soient d’abord interprétées comme des signaux de proximité politique. De telles évolutions auraient toutefois un coût : elles réduiraient la souplesse qui peut favoriser la reconnaissance de formes diverses de mérite et, surtout, qui contribue à préserver les fonctions symboliques et d’influence des distinctions d’État.

Le projet ayant conduit à cette publication a bénéficié d’un financement de l’État français dans le cadre du plan d’investissement « France 2030 », géré par l’Agence nationale de la recherche (référence : ANR-17-EURE-0020), de l’Initiative d’excellence de l’université d’Aix-Marseille — A*MIDEX, du Fonds Wetenschappelijk Onderzoek—Vlaanderen (FWO) et du Fonds de la recherche scientifique — FNRS, dans le cadre du projet EOS O020918F (EOS ID 30784531).

– ref. Quand la Légion d’honneur fait monter les cours de Bourse : les décorations d’État, signaux de proximité politique ? – https://theconversation.com/quand-la-legion-dhonneur-fait-monter-les-cours-de-bourse-les-decorations-detat-signaux-de-proximite-politique-286866

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